强烈推荐-A评级]海澜之家(600398)点评：收购英氏婴童44%股权 涉足婴幼儿消费市场

拟参股UR10%股权，推进时髦财产生态圈扶植。公司拟以自有资金预付1 亿元认购快尚时装品牌UR 不跨越10%的股权，合适海澜制造时髦财产生态圈及品牌运营平台的成长计谋，两边通过共享设想、渠道、供应链方面的资本，无望构成必然的互补和协同效应，培育新的利润增加点。

2017H1海澜之家主品牌收入金额为76.24 亿元，此中Q1、Q2 收入增速别离为-0.6%、6.8%，同店收入增速下滑程度较着收窄，Q1、Q2 同店降幅别离为10%、3%；爱居兔仍处于品牌快速成长初期，17H1 营收3.33 亿元，此中Q1/Q2 增幅别离为55%、103%。全年来看，17 年收入估计无望实现大个位数增加，同时外延并购加快推进。2017 年海澜之家主品牌打算净开店350 家，此中至多1/3 为购物核心店，海外第一家店（吉隆坡）曾经试停业，这不，马上快过年了，蜀小编为大家精心挑选了很多年货，如：“野娃 _年货坚果炒货零食大礼包1740g礼盒装 特产休闲小吃”，客倌你呀，可以点我淘年货喽！同时下半年打算推出副牌，产物气概较此刻有较着差别，客群定位愈加年轻化；爱居兔仍处于快速增加期，估计17 年门店数量将达到1000 家；海一家作为海澜之家清理尾货的渠道，将来跟着海澜之家主品牌存货办理能力的提拔，有可能进行必然调整。

1）英氏婴童是一家集设想、研发、发卖高质量婴儿用品以及代办署理国表里多家出名母婴用品品牌于一体的公司。创立于95 年，旗下具有自创品牌“YEEHOO英氏”、“PEEKABOO 皮卡泡泡”，同时代办署理英国婴儿推车及家居品牌“SILVERCROSS 银十字宝物”、英国母婴用品品牌“新安怡”、挪威婴童用品及家具品牌“STOKKE 思多嘉儿”等。此中主品牌“英氏”处于国内婴童市场第一梯队，产物以服饰为主，涵盖车床用品、配饰、鞋袜、玩具用品等，具有功能性强、质量高、品类齐备的特点。渠道次要以一二线城市支流商场以及电商为主，以直营运作模式为主，线下直营和电商营业贡献收入70%，此中，线 家直营店，收入占比约为30-40%摆布，100 多个加盟商。

海澜之家上半年业绩呈现逐季改善趋向，17 年全年收入端无望实现大个位数增加。

与阿里签订计谋合作和谈，拥抱新零售。公司14 年-17H1 线 亿元，收入占比别离为2.24%/3.8%/5.17%/4.75%，15 年-17H1 线 日公司与阿里巴巴签订《计谋合作和谈》，拟在品牌扶植、渠道办理、产物立异等新范畴开展深切的合作，估计电商收入增速将重回高增加轨道。

目前公司总市值487 亿，暂不考虑投资UR 以及英氏婴童对业绩的影响，维持公司17 年-19 年EPS 别离为0.74 元、0.83 元、0.93 元的预测，对应17PE15X。若考虑英氏婴童并表要素，则18-19 年EPS 别离为0.84 元、0.95 元，对应18PE13X/19PE11X，估值不高，且现价与2 月到期的员工持股价15.2 元/股倒挂，鄙人行风险可控布景下，可在底部结构把握绝对收益空间。

3）买卖完成后，海澜投资位列第二大股东，且6 个月内仍有追加投资的可能。此次买卖完成后，隽杰国际/海澜投资/云月星汉顺次为前三大股东，持股比例别离为46%/44%/10%。且将来6 个月内海澜投资仍有可能追加认购英氏婴童后续增资完成后2.7%的股权，金额为5000 万元人民币。

4） 婴童市场行业集中度不高，合作款式较为分离。按照Euromonitor 统计数据，国内童装行业前十大品牌分析市占率仅为12.2%，巴拉巴拉市占率5%，排名第一，其余品牌市占率均不跨越1%，合作情况较为宽松，具备必然品牌劣势的领先企业仍可充实享受行业增加的盈利。

2） 2016 年，我国人均童装消费金额仅为16.0 美元，远远低于日本（60.9 美元）、美国（97.4 美元）与英国（124 美元），我国童装市场仍具有较大的成漫空间。

1） 从财产生命周期的角度来看，相较于男装、女装行业，我国童装行业尚处于成持久阶段，具有市场需求增加敏捷、成漫空间大的特点。按照Euromonitor 的数据，2016 年我国童装市场规模达1450 亿，增加率达6.5%，跟着二胎开放和消费升级，估计将来五年的复合增加率达4.65%，2017 年市场规模将冲破1500 亿，2021 年市场规模将达到1968 亿元。

3） 消费升级驱动中高端童装将来快速增加。跟着“80 后、90 后”进入婚育高峰期，成长情况经济前提相对优胜，对糊口质量要求更高，愈加重视优生优育的育儿观念，具有较高的品牌关心度和较低的价钱敏感度，已成为了现代城市家庭的消费决策主体，使得婴童财产具有着跨越成人消费市场的增加速度和潜力，并促使童装消费更趋于高附加值的品牌化、质量化。

盈利预测和投资评级：短期看，门店加密致同店有所下滑以及新店高分成新政的实施或将影响公司短期业绩表示；但中持久看，公司成长相对稳健，坪效等反映单店质量的目标仍处于业内较为领先的位置，后期跟着大量新店逐渐进入成熟期，对加盟商分成比例的降低有益于增厚公司业绩。且公司与阿里的合作无望提拔其电商营业占比（17H1 线%股权，涉足快时髦范畴；投资英氏婴童44%股权，涉足婴童用品范畴；持久看无望添加业绩弹性。

17 年10 月7 日，全资子公司海澜投资以自有资金6.6 亿元受让“新余云开”、“新余行云”持有的英氏婴童44%股权，正式涉足婴童消费市场，同时在6个月内海澜有权以18.5 亿元的估值，追加5000 万投资收购英氏2.7%的股权。

考虑到主品牌改善及集团营业整合预期带来的业绩增厚，18-20 年无望实现净利润年均20%的增加方针。鉴于海澜主业见底，坪效等反映单店质量的目标仍处于业内较为领先的位置，后期跟着大量新店逐渐进入成熟期，同店收入降幅逐步收窄，且对加盟商分成比例的降低有益于增厚公司业绩。目前公司总市值487 亿，暂不考虑投资UR 以及英氏婴童对业绩的影响，对应17PE15X，若考虑英氏婴童并表要素，对应18PE13X/19PE11X，估值不高，且现价与2 月到期的员工持股价15.2 元倒挂，鄙人行风险可控布景下，可在底位把握绝对收益空间。

英氏品牌效益领先，后期颠末集团资本整合后，重心将回归主品牌成长。从英氏当前的运营环境看，目前公司主体以英氏主品牌贡献业绩为主，代办署理品牌发卖贡献不大，但费用投入较多，对全体净利率程度有所拖累。将来公司将重心逐渐回归到英氏主品牌成长，缓解代办署理营业费用投入压力，借助海澜渠道资本，稳步推进直修建设，提拔净利率程度。同时，估计于本年年内整合大股东细姨辰集团内的婴童营业至英氏婴童公司。考虑到主品牌的成长及英氏集团婴童营业的潜在整合增厚，18-20年无望实现英氏许诺的1.2/1.44/1.73 亿元，年均20%的增加方针。

海澜投资出资6.6 亿元收购英氏婴童44%股权，并有权在6 个月内海澜追加5000万元收购英氏2.7%股权，正式涉足婴幼儿消费市场。英氏主品牌定位中高端，位各国内婴童市场第一梯队，因代办署理品牌费用投入较多拖累业绩表示，后期经集团资本整合后，重心将回归主品牌成长，并借力海澜渠道资本持续推进直营系统扶植，提拔盈利程度；同时，英氏大股东年内估计无望完成其他婴小童资本整合。

风险提醒：1）产物适销度下降，形成返货压力；2）供应商资金链承压的风险；3）奇特的运营模式导致报表库存风险较高；4）终端需求持续不振的风险。